债务上下走、风水轮流转——兼论为何要坚定

摘要:秒速赛车平台年以来又开始变得担忧。为什么市场的预期会剧烈波动,到底如何客观分析中国经济的变化趋势? 最近达里奥在中国财经圈很红,因为他到中国来分享他的新书《原则》,...

  秒速赛车平台年以来又开始变得担忧。为什么市场的预期会剧烈波动,到底如何客观分析中国经济的变化趋势?

  最近达里奥在中国财经圈很红,因为他到中国来分享他的新书《原则》,他的人生经验是“痛苦加反思等于进化”,而进化是宇宙中最强大的力量。这一思想得到了很多粉丝的共鸣。但是值得借鉴的不仅是他对人生的感悟,他对经济增长的理解也特别值得我们借鉴,尤其是对高债务的中国经济的理解。

  在达里奥眼中,宏观经济的运行本身没有什么深奥之处,其实和微观个体的行为是一一对应的。从微观来看,不考虑其他因素,那么每个人的消费就应该和他的产出相对应。这其实也是大大的话:“幸福都是奋斗出来的!债务上下走、风水轮流转——兼论为何要坚定看好创新和债市!(海通宏观每周交流与思考第259期姜超等”。而这其实也适用于宏观经济,长期的经济增长是由产出决定的,只有提高生产率才能增加长期增长率。

  但是,人类的本能是好逸恶劳,谁都想少干点、多花点,这时就会出现举债消费,也就是从微观来看,有些人的消费会超过他的产出。由于每个人的支出就是其他人的收入,因此一旦出现举债消费,我在当期借的越多花的越多,那么别人赚的就越多,从宏观来看,就意味着短期经济会超过产出水平,经济短期会变得更好,相应资产价格也会上涨。问题是借了钱是需要还的,到了欠债还钱的时候,就不得不压缩当期的消费,那么短期经济就会降到产出水平之下,经济会变得更差,相应资产价格也会下跌。也就是说,债务周期会导致经济周期,过度举债会推高经济增长,而还债又会拉低经济增长。

  而达里奥又把债务周期分为短期债务周期和长期债务周期。如果经济的某一部分主体举债,就是短期债务周期。而长期债务周期形成的原因在于,全社会作为一个整体,大家都不愿意承受经济下行的痛苦,因此一旦某一部分人因为过去举债过度、被迫还债导致了经济回落,那么就会发动另一部分人举债接力、再把经济推上去,直到全社会的所有人都举债过度、再也借不动为止,这时就会达到长期债务周期的顶峰,比如美国的1929年和2008年,以及日本的1990年,这时就会面临所谓“失去的十年的挑战”,如果应对不当,很可能会陷入长期经济增长的停滞。

  而利用达里奥的债务周期模型,我们可以更加深刻地理解过去十年中国经济发生的变化。

  在2008年之前,中国经济的发展是正常模式。当时我们虽然也在举债,但是债务增速和收入增速相匹配,每年的债务增速大约20%,但是GDP的名义增速也在20%,这意味着我们当时是赚多少钱就借了多少钱,所以从宏观来看没毛病,全社会的债务率是稳定的。

  而变化是从2009年开始的,我们就走上了债务周期的不归路。在过去的10年,我们每年的债务增速依然保持在20%左右,但是GDP的名义增速降到只有10%左右,债务增速远超收入增速,使得中国全社会的债务率持续上升,实体经济总债务和GDP的比值在08年130%的水平上翻了一番,到17年末已经超过了240%。

  而中国债务率的上升其实是一波三折。观察在过去的10年,我们已经经历了三轮完整的短期债务周期,分别由企业、政府、居民三大主体举债所推动,由此也带来了经济的短期波动,和资产价格的相应变化。

  第一轮债务周期是09-11年,举债的主角是企业部门。09年的4万亿拉开了企业部门大幅举债的序幕,08年前中国企业部门每年新增的总债务只有2万亿左右,到09年就激增至7万亿。企业部门的大幅举债拉动了中国经济的第一轮反弹,GDP增速从09年初的6%反弹至10年的10%,但是好景不长,到11年企业部门举债就出现难以为继的现象,而11、12年的经济增速也出现了显著下滑。

  而从资产价格的表现来看,在09-10年的债务上行期,经济增速回升,股市重返牛市,而且是以周期股领涨,而债市步入熊市。但到了11年、12年的债务下行期,股市重回熊市,周期股被打回原形,而债市步入小牛市。

  第二轮债务周期是12年-15年,举债主角是政府部门。由于11、12年经济增速大幅下滑,12年3季度的GDP增速一度降至7.4%,经济增长压力加大,政府部门又出来举债。当年各种政府融资平台方兴未艾,都纷纷到表外找银行贷款,代表性的信托贷款增速从12年初20%的增速,到13年增速高达100%。政府部门举债拉动了中国经济的第二轮反弹,GDP增速回升至13年的7.5%-8%。但到了14、15年,政府全面整顿地方政府债务,政府举债也被逐渐规范,而14、15年的经济增速也再度下滑。

  而从资产价格的表现来看,在12-13年的债务上行期,经济增速回升,但股市未能重返牛市,只是在12年底出现过一轮大盘和周期股的大幅反弹;而债市则步入大熊市。到了14-15年的债务下行期,经济增速下行,而这一次的股市不再是熊。

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